Fuente: Antonio Fajardo. Inbestia.com informedeinversion.com
Así es, querido accionista. Mejor no nos engañemos hablándonos a nosotros mismos de la volatilidad de la bolsa o de factores coyunturales. Duro Felguera no ha caído porque el mercado ciego no vea el gran potencial de la empresa. Dice Peter Lynch que lo único que importa al final es el beneficio neto, y éste está cayendo en Duro Felguera, lo que se refleja en su cotización. Beneficio neto: 118 millones de euros en 2012, 85 millones de euros en 2013 y, en lo que va de 2014, 16 millones menos que en el mismo periodo del año anterior. Ésta es la explicación del tortazo hasta los 3,77€ por acción actuales, ni más ni menos. Nos podemos escudar en que las ventas siguen subiendo pero si el beneficio no acompaña, la acción sufre.
Ya conocemos todos la historia de Venezuela y de aquel proyecto de márgenes brutales que cada vez tiene menos peso. De hecho, desde la misma empresa reconocen que los márgenes se irán ajustando progresivamente hasta estabilizarse en niveles normales. Aquí es donde está la clave. ¿Qué se consideran "niveles normales"? Veamos los márgenes netos de la empresa en los últimos años junto a su cifra de negocios:
| Año | 2005 | 2006 | 2007 | 2008 | 2009 | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 |
| Margen neto | 4,5% | 6,0% | 5,2% | 5,6% | 7,6% | 12,1% | 12,7% | 12,8% | 10,7% |
| Cifra de negocios | 551 | 566 | 849 | 934 | 927 | 800 | 801 | 916 | 924 |
(cifras en millones de EUR)
Bien, está claro que va a ser complicado mantener esos márgenes de doble dígito sin el efecto Venezuela. ¿Qué consideramos entonces niveles normales? Dicen los gurús de esto que las valoraciones se deben hacer siempre de manera conservadora para no llevarnos sorpresas, por lo que creo que es bastante seguro recurrir al margen neto del periodo 2005-2008, que es el más modesto: un 5,32% de media. No me complico la vida, no voy a buscar efectos de inventario, ni diferencias de cambio, ni tipos impositivos cambiantes: hagámoslo sencillo y descartemos estos efectos que a veces suman y a veces restan cogiendo un periodo de tiempo amplio, de 2005 a 2008.
Ya tenemos un margen neto conservador que nos permitirá llegar a una cifra prudente de beneficio neto. No a un EBIT, ni a un EBITDA, ni a un NoPAT, ni a un BAI, ni a un non-GAAP ni a mil cosas demasiado enrevesadas a las que nos podríamos agarrar para ver la luz al mínimo indicio positivo. No, no, el beneficio neto es lo que importa, tal y como dice Lynch.
Ahora tenemos que aplicar este margen neto a las ventas futuras. Intentemos predecirlas, pues. Desde el año 2005 hasta el año 2013, el crecimiento en ventas de la empresa ha sido del 67,7%, es decir, un 6,6% anual. Podemos tomar entonces este 6,6% como tasa de crecimiento de ventas, lo que situaría la evolución de la siguiente manera:
| Año | Ventas |
| 2014 | 985 |
| 2015 | 1050 |
| 2016 | 1119 |
| 2017 | 1193 |
| 2018 | 1272 |
Si a estas ventas les aplicamos el 5,32% del margen neto, dividimos el resultado entre los 160 millones de acciones, descontamos el beneficio futuro a una tasa del 6,6% y le asignamos un crecimiento perpetuo a partir de 2018 del 2% (en línea con la inflación a largo plazo), Don Microsoft Excel nos dirá que... ¡el valor de la acción de Duro Felguera es 8,85€! ¡Tachán! ¡Magia Potagia!
Probablemente ahora mismo hay más de un lector de esos que tienen la mala costumbre de leer los artículos por encima yendo a los comentarios a soltar sapos y culebras. Sería además muy gracioso, porque aquí en inBestia no se pueden borrar los comentarios una vez que están publicados y, si después este lector siguiese leyendo el resto del artículo, se daría cuenta de que tiene que acabar con esa fea costumbre de leer rápido y mal. ¿A que sería realmente gracioso?
En fin, vamos a lo que vamos. No, el valor de Duro Felguera no puede ser 8,85€, por lo menos no si se calcula de manera conservadora, cosa que he dejado de hacer al predecir las ventas futuras. Con ese crecimiento del 6,6% anual en las ventas simplemente he querido reflejar un posible error que todos podemos cometer al realizar un análisis: coger el periodo de tiempo que más nos interese para hacer las proyecciones en lugar de, por ejemplo, el crecimiento en ventas del último año: un ridículo 0,9%. De cualquier manera, estimado accionista, puede que aún te lleves alguna sorpresa positiva.
Sigamos siendo conservadores. Recapitulando, tenemos un margen neto del 5,32%, que es el peor margen neto medio en un periodo de cuatro años que hemos podido encontrar desde el ejercicio 2005. Se trata de esto, de ponernos en lo peor (razonablemente, tampoco vamos a descontar que cae un meteorito encima de la sede de la empresa).
Las ventas de este año 2014 esperadas por la empresa se sitúan en 1000 millones de euros. Una empresa que reconoce que sus márgenes van a seguir cayendo durante los próximos años a sabiendas de lo que le puede ocurrir (y le está ocurriendo) al precio de las acciones de sus consejeros me inspira confianza, así que me lo voy a creer. Eso sí, voy a asumir que esos 1000 millones ya no crecen nunca más. En 2015, 1000 millones. En 2016, 1000 millones. En 2054, 1000 millones. Crecimiento del 0%. Bastante conservador, ¿no?
El cálculo, por tanto, es sencillo. Una empresa que vende 1000 millones y tiene un margen neto del 5,32% obtiene un beneficio de... 53,2 millones. Estos 53,2 millones de euros se repartirán cada año entre 160 millones de acciones de Duro Felguera, lo que arroja un beneficio por acción de 0,3325€.
Si valoramos esta empresa con un descuento del 6,6% o un PER 15, visto por última vez a mediados de 2010 si no recuerdo mal, tendríamos un precio objetivo de 4,99€.
Resumiendo. La acción de Duro Felguera vale 5€ asumiendo que:
- Su margen neto caerá al mínimo de los últimos años: 5,32%.
- Sus ventas se estancarán en 1000 millones al año ad eternum, las nuevas oficinas abiertas en países emergentes no conseguirán aumentarlas.
- El 10% de acciones que la empresa tiene en autocartera no se amortizará.
Dicho de otra manera, MDF presenta actualmente un descuento del 32% en el peor de los casos y sin deuda neta, con un peso de Venezuela cada vez menor y con los insiders comprando: El Presidente Ejecutivo adquirió 100.000€ en acciones a 4,80€ en junio e Inversiones Río Magdalena S.L., consejero, adquirió alrededor de un millón de euros en dos partes, en agosto sobre los 4,15€ y en septiembre sobre los 3,97€.
32% de revalorización sin contar con ninguna sorpresa positiva, con ningún contrato espectacular, con ninguna decisión favorable sobre la autocartera, con ningún crecimiento en ventas...
Yo, de momento, me quedo mis Duro Felguera.
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