Análisis fundamental de Abengoa

Fuente: Bankinter


Hemos actualizado nuestra valoración de Abengoa (descuento de flujos de caja) incorporando las últimas operaciones realizadas (acuerdo con EIG Global EnergyPartner, reducción de su participación en AbengoaYield, etc.), las cuales creemos mejoran la posición de la compañía, puesto que van dirigidas a reducir deuda. Hemos obtenido un Precio Objetivo de 3,5€/acc. para las acciones Tipo A y 3,2€/acc. para las acciones Tipo B, lo que supone un potencial en el entorno del +15%. Dicho Precio Objetivo equivaldría a aceptar un PER'15 para las acciones tipo A de 24,5x y para las Tipo B de 21,9x. En base a esta valoración, mejoramos nuestra recomendación hasta Neutral desde Vender y recordamos que, en nuestra opinión, es un valor recomendable sólo para inversores con perfil de riesgo agresivo (beta a cinco años de 1,6x).



Antecedentes. 

Abengoa recientemente ha anunciado varias operaciones:

(i) En primer lugar alcanzó un acuerdo con el fondo de infraestructuras EIG Global Energy Partner mediante el cual creará una “joint venture” (NewCo), controlada por EIG, a través de la que invertirán en proyectos ya contratados por Abengoa en EE.UU. y América Latina por un importe aproximado de 9.500M$, que incluye tanto capital como deuda sin recurso. En concreto, la “joint venture” se encargaría del desarrollo de la cartera de proyectos de construcción ya contratados por Abengoa y podrá reinvertir en nuevos proyectos que contrate en el futuro. Este acuerdo permitirá a Abengoa reducir su endeudamiento en aprox. 500M€ este año. 

(ii) Venta de una parte de su participación en Abengoa Yield, 10,5M/acc. aprox. (9,2M/acc., más 1,3M/acc. de “green-shoe”) lo que implica reducir su participación hasta 50,8% desde 64% actual. La compañía ya ha entregado la documentación en la bolsa americana y la colocación se cerrará
el día 22, probablemente a 31$/acc. (tal vez suponga una pequeña minusvalía). En nuestra opinión, Abengoa irá reduciendo progresivamente su participación en esta filial hasta aprox. 45%, puesto que de esta manera probablemente desconsolidaría en torno a los 4.000M€ de deuda de Abengoa Yield, aunque esto finalmente dependerá, entendemos, de la opinión del auditor. Esta colocación será positiva para la cotización, puesto que la deuda es uno de los principales problemas de la compañía y cualquier noticia en este sentido será bien acogida.

(iii) Amplía su presencia en México al obtener un contrato por 1.312M€. Desarrollará una planta de ciclo combinado de 924MW durante los próximos 30 meses. El proyecto es el mayor ciclo combinado hasta la fecha creado en México y el segundo que Abengoa desarrolla en el país, incluido dentro de los planes de inversión en el sector impulsados por el Gobierno de Peña Nieto. El desembolso durante la fase de construcción ascenderá a 700M$, cifra que se financiará con capital y deuda sin recurso. El posicionamiento de Abengoa en el país es muy relevante puesto que podrá beneficiarse del ambicioso plan de inversiones previsto

                              2014e            2015e             2016e               2017e             2018e    TAMI

Ingresos                7.577,2          7.956,0          8.353,8             8.771,5            9.210,1      5%
Ebitda                   1.420,0          1.505,2          1.565,4             1.643,7            1.742,3      5%
BNA                       106,5             112,9              121,9                130,4               133,0       6%
DFN/Ebitda                6,7                3,6                   3,0                  2,6                     2,1 
EV/Ebitda                   8,3               7,8                   7,5                  7,1                      6,7 
EV/Ventas                  1,5               1,5                   1,4                   1,3                     1,3 
ROE                           5,4%            5,6%                5,8%               6,0%                  5,9% 
PER A                      15,4              24,5                 23,1                21,6                    21,2 
PER B                      13,3               21,9                 20,7                19,4                    19,0




Comentarios sobre las estimaciones y la valoración. 

Estimamos que los ingresos aumentarán (TAMI o Tasa Media Anual de Incremento) en los próximos cinco años +5%, Ebitda +6% y el BNA +6%. El WACC (coste medio de los recursos) asciende a 11%, cifra cercana al Coste de la Deuda 10,5%, que es elevado por el abultado endeudamiento (deuda bruta 13.440M€ y deuda financiera neta 9.022M€). Hemos aplicado una Prima de Riesgo (Rp) de 700 p.b., que puede parecer elevada pero que pensamos debe recoger "holgadamente" su presencia en países relativamente inestables, como Brasil o México.